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中国股票市场的效率分析_图文

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【 l 】 国 股票 市 场 的效 率分 祈 
李 国欣 , 郭彩琴 , 郭 璐 
( 1 . 暨南大学 经济学院 .广州 5 1 0 6 3 2 ;2 . 中国地质大学 经 济管理学院 ,北京 1 0 0 0 8 3 )  



要 1本 文 选 用 上 证 所 交 易最 活跃 的 l 0支 股 票 近 三 年 的 数 据 , 采 用 标 准 检 验 法 以及 通 过 

A R MA — G A R C H — M 模 型 建 立 中 国股 市 定价 模 型 , 对 中 国股 市 效 率 进 行 了 实证 分 析 , 得 出结 论 : 目前  我 国股 票 市 场 尚 未达 到 弱 式有 效 。 最后 对 中国股 票 市 场 未 达到 弱 式 有 效 的 原 因进 行 了分 析 。   关键词 : 资 本 市场 ; 市场效率; 实证 分 析  中 图分 类号 : F 8 3 0 . 9 l   文 献标 识 码 : A   文章编号 : 1 0 0 2 — 6 4 8 7 ( 2 0 0 5 ) 0 8 — 0 0 9 0 — 0 3  



引  育   完 整 的 资 本 市 场 有 效 性 的 概 念最 初 见 于 法 玛 ( 1 9 7 0  

弱 型 有 效 市 场 是 指 证 券 价 格 凝 聚 了所 有 历 史 记 录 中 的  信息 ,即充分 反映价格历 史序列数据中所包 含的一切信息 ;  

年) , 法 玛 的有 效 市 场 假 说理 论认 为 : 股票市场的信息有效性  反映股票价格是 否能够持续 、 充分反 映所有相 关信息 , 若 股  票 市场在价格形 成中能够 充分反 映全部 相关信息 则市场 有 

半强 型有效市 场是指证券现在 的价 格不仅反 映了历史信息 ,   而且 反 映 了所 有 与 上 市 公 司相 关 的 公 开 信 息 ; 强 型 有效 市场   是指 证券价格充分反映上 市公 司的一切可得 信息 , 从而 使得  即使 有内幕消息的人也不能获得 超额利润 。   法玛 的 有 效 市 场 理 论 成 立 需 要 有 以 下 三 个 条 件 :   ( 1 ) 证 券 交 易 中不 存 在交 易成 本 ;   ( 2 ) 所 有 信 息 对 市 场 参 与 者而 言都 是 免 费 获 得 的 ;  

效率 。 并且 法玛 论证 了不 同的信息 对证 券价格具 有不同的影  响程 度 , 按 照 证 券 市 场 的价 格 反 映 信 息 程 度 将 证 券市 场 分 为  三类 : 弱型有效市场 、 半强型有效市场 、 强型有效市场。  

3 . 4 规 模 收 益 分 析 

制商业银行 的经 营效率进行 了排序 分析 ,对非 D E A有 效的 
银 行 进 行 了 投 影 和 影 子价 格 分 析 , 并 评 价 了各 银 行 的 规 模 收 
益状况 。  

根据 微观 经 济 学 的 生 产 三 阶 段 理 论 , 有 效 率 的生 产 状 态  应 处 于第 二 阶段 , 即边 际 产量 小 于 平 均 产 龄 且 边 际 产 量 大 于  零 的 阶段 , 此时规模收益递减。 从 表 2和 表 3 可知 , 四 大 国 有  商业银行 处于规模 收益递 减阶段 , 且 K值 远 大 于 l , 这 说 明  其 相 对规 模 已经 明 显 偏 大 .应 该 积 极 调 整 营 业 机 构 布 局 , 适 

研究表 明 , 中 国银 行业经 营效率 普遍不 高 , 大部分 银行  处于非 D E A有效状 态 ,股份制商业 银行的经营效率要 总体 
高于四大国有商业银行 。 银 行 规 模 特 别 是 四大 国有 商 业 银 行  的规模 过于偏大 . 机构 臃肿 、 人员 赘多 、 成本 高企 , 严 重 降 低  了 银 行 的经 营 效 率 。 四 大 国有 商 业 银行 应 该 裁 汰冗 员 , 精 简 

当压缩规模 。招商 、 浦发  光 大和民生处 于规模 收益 不变 阶 
段, 表 明 这 4家 股 份 制 商 业 银 行 具 有 较 强 的 市场 潜 力 , 尚处  于成长发育阶段 , 可 以进 行 适 度 的 扩 张 。其 它 股 份 制 商 业 银  行中 , 华夏 、 兴业 、 深 发 和 广 发 处 于 规 模 收 益递 增 阶段 , 说 明 

规模 , 努 力降低成本 。各银 行应 以效 益 为核心 , 强 化效率意 
识, 力争 “ 人尽其 才 、 物尽其 用” , 充分 发挥 资源的 使用效 益 ,   使 其 生 产 前 沿 面 向外 扩 张 。   各 银 行 应 意 识 到 自身 的 规 模 收 益 状 况 , 扬长 避短 , 充 分  发 挥 自身 优 势 。 银 行 业 经 营 管 理 工 作 的重 点 应 置 于 成本 管理   和 人员调整 中 。 同时要不 断开发 金融产 品 , 在 获 取 规 模 经 济  的 同时 也 享 受 范 围经 济 效 益 。 要 努 力 提 高 银 行 的 整 体经 营 效  率, 增 强企业实 力和国际竞争力 , 迎接 2 0 0 6年 银 行 业 全 面 对  外 开放 的挑 战 。  
参 考 文献 :  

其相对规模偏 小 , 应积极发展 营业机构 , 扩 大网点布局 ; 中信 
和交行 出于规模收益递 减阶段 , 但 K值并不大 . 表 明 其 应 稳  定 在 现 有 规模 内 , 避 免 盲 目扩 张 。  

除了机构网点的规模控制之 外 , 商业银行 还应利用 自身 
优势 , 拓展多种金融业 务 , 譬 如 涉 足证 券 业 务 ( 在 政 策 许 可 的 

条件下 ) , 发展按揭 和信 用卡等银行个 人业 务。 不断进行金融  创新 , 为客户提供 更多 的金融产 品 , 从 而也 为 自身带 来更 大 
的范围经济效益。   4 结 论 

【 1 】 吴育华. DE A方 法 与 生 产 函 数 法 的 比 较 I J 】 . 系统 工 程 , 1 9 9 5 , ( 3 ) : 1 5 —  
1 9 ,  

我们利用 D E A模 型对 中 国 银 行 业 的 经 营效 率进 行 了 实 

( 责任编辑/ 亦

民)  

证研究 。 通过该 方法 , 我们对 四大 国有商业银行和 l 0家股 份 
9 0   统计 与决策 2 0 0 5年 8 月( 下)  

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( 3 ) 所 有 投 资 者对 信 息 的解 释 水 平 相 当 , 也 就 是 所 有 投  资 者 对 信息 对 当 价格 的影 响 以及 未 来 价 格 的 分 布 预 测 相 同  只有 在 这 种 市 场 中 , 当前 的 股 票 价 格 才 能 充 分 反 映 所有  可得信息:但是 , 很 显 然 这 种 有 效 市 场 仅 仅 可 以从 理 论 上 获  得。 实 际 经 济 生 活 中并 不存 在 。 但 是 这 种 理 论 在 基 于 以 下 几  个 方 面 考 虑 后适 用 于 实 际经 济 :   ( 1 ) 即使 存 在 交 易 成 本 , 它 暗示 存 在 一 个 交 易 区 间 , 这 并  不意味着价格不能“ 充分反映” 可得 信息 ;  

C   = p C H + 晶   其中 p = l   为 了进 一 步 简 化 形 式 我 们 采 用 价 格 的 对 数 形 式 :  
l n C , = l n CI - 1 + £  

( 1 )  
( 2)  

其 中 广 第 t 期的收益 ;   c . —— t 时 刻 的 股 票 中 间 价格 ;   c   ——卜1 时刻 的股 票 中 间价 格  在 研 究 市 场 有 效 性 的 过 程 中 , 我 们 首 先 观 测 的 是 残  差— — £ . , 一般 它都 不 会 是相 关和 正态 分布 的 : 为 了 研 究 收 益  是否 相关 , 我们分析了本期收益与前期收益的散点 图:即 :  
£ I : f ( £ - l 1 )   ( 3 )  

( 2 ) 有大量的投资者有机会得到可得信息 ;   ( 3 ) 不存在一 个通用 的估计模 型 , 也 不 存 在 任 何 投 资 者 
或 者 机 构 能 够 基 于 可 得 信 息 和 目前 市 场 价 格 作 出 更 好 的 估 
计 

在此 , 我们 只给 出招商银 行 的收益散点 图 , 其他股票 相 
似 
O . 1 3 一   。系列1  

1   中 国股 票 市 场 的 有 效 性 实 证 分 析  根 据 法 玛 的 分类 , 需 要 对 中 国股 市 进 行 三 种 水 平 的 市 场  有效性测试 。 首先, 对 中 国 股 市 进 行 弱 有 效 市场 的测 试 , 它 是  其 他两 种 类 型市 场 存 在 的 根 本 条 件 , 如 果 弱 型 有 效 市 场 不 存  在, 那 就 没有 必要 进 行后 两 种类 型 的测 试   1 . 1 样 本数 据 选择   在 检验 中 国 股票 市场 有 效 性 时 , 本 文 采 用 了一 些 标 准 检   验:根据 2 0 0 3年 1 月 由深 圳 证 券 交 易 所 综 合 研 究 所 与 上 海  交通 大 学 管 理 学 院联 合 对 深圳 股 票 市 场 流 动 性 研 究 的结 果 :   统计结果显示 , 深圳 和上海股票 市场 的流动性 比较 , 在 中 国  股 票市 场建 立初 期 ( 1 9 9 2年 一 1 9 9 5年 ) , 上 海 A 股市 场 与深 圳  A股 市 场 存 在显 著差 异 , 1 9 9 6年 以后 ,两 个 市 场 不 再 具 有 显  著差异:所以在实际操作中 , 笔 者 采 用 了 上 海 证 券 交 易 所统   计2 0 0 2 . 1 . 1 —2 0 0 4 . 1 . 1 最 活 跃 的 十 支 股票 作 为 样 本 ,选 取 了  这 十 支 股 票 的 两 年 内 的交 易 数 据 做 检 验 :具 体 如 下 表 所 示 :  
表 1   样本 股票概况( 2 0 0 2 . 1   1 —2 O 0 4 . 1 . 1 )  
一  

0. 08   .  

● 
● ● 



0.1 5  

— 0  1  

一O .  


0 5   O . 0 7   0 : 1 2 一  
Rt  
0 

0 . 1  

0 . 1 j  





’  

一   一   图 1 招商银行股 票收益散 点图 
O  .   O  0  0  n  O  0  0 

根 据 上 图 我 们 可 以看 ● 出 当期 与前 期 收帆 益   , 兽 _   收益 0     产 生 的 点  均匀 分布在四个坐标 区间 , 不存 在明显 的相关关 系 , 但是这  还 不 能 充 分 说 明随 机 游 走 假 设 的 有 效 性 :在 此 , 我 们 进 一 步 

研究收益 ( A l n C   ) 本 身的图像 , 同样这里我们 以招商银行 的股  票收益做为样本 , 其 他 与此 类 似 。  

名次  股票  累计成交量  累计成交金  累计涨跌  期『 日 】 振 累计换  代 码   股票 简 称  ( 万股)   额( 万元 )   幅( %)   幅( %)   手率 
1   6 0 o 0 3 6   招 商 银 行  9 0 5 7 7 0 . 8 3  9 8 1 3 4 9 1 . 2 1   2   6 0 o 0 5 0   中 国 联 通  2 7 1 4 2 0 6 . 2 3  8 8 2 5 8 7 0 . 4 9   3   6 0 o 0 1 9   宝 钢 股 份 1 O 2 1   1 3 8 . O 2  5 4 7 6 8 6 5 . 8 4  
4   6 0 o 0 2 8   中国石化  1 3 4 3 2 6 2   3 8  5 0 8 2 7 9 7 - 2 2  

9   8 9   1 O . O 7   8 9 7   3 6 . 4 9   2 . 7 2   7 4 8 . 1   71   5 5  
4 7 . 4 9  

4 . 0 4  

5 4 Z  
图 2 招 商 银 行 股票 收 益 散 点 图 

3 . 8 2   4 9 1 .  

5   6 D D 【 ) 0 0   浦 发 银 行  3 7 5 7 4 7 . 6 0  4 4 ( ' 6 0 2 3 I 3   l   6   6 0 0 1 0 4   上 海 汽 车  4 3 7 7 2 0 , 9 4  4 3 3 7 9 7 6 , 8 3   7   6 0 0 0 1 6   民 生 银 行  3 8 7 6 4 9 . 8 9  4 2 1 0 5 2 8   9 8   8   6 0 o 0 3 0   中 信 证 券  4 3 7 2 5 6 . 7 7  3 1   1 6 0 4 3 , 0 2  
9   60 0 0 2 6   中 海 发 展  5 0 9 0 g 0 . 8 8  3 O 9 2 8 8 1   8 3  

l 4 . 5 5   7 7   5 4   7   8 1  
7 8 . 1 8  

3 . 1 6   4 9 9 . :   3 . 4 2   5 7   1 0  
1 4  

图2 表明 : 收 益 本 身 的分 布 不 是 均 匀 分 布 , 这也就表示 ,   随 机 游 走 的假 设 是 不 成 立 的 , 进 而说 明 市 场 信 息 无 效 一但 是  以上 两种检验都 是直观地从图得 出结论 , 不能精确说 明市场  无效性 , 为了进一步 从数学计 量方面 确定市场 无效性 , 笔 者  采用 了另 外 一 种 检 验 方 法 。   早 期 法玛 的 研 究 中 运 用 滞 后 期 为 1 6天 的模 型来 研 究 资  产 价 格 短 期 自相 关 性 , 同样 我 们也 采 用 1 6天 作 为 一 个 周 期 ,   观察我国股票 市场股票 每 1 3平 均 价 格 的 对 数 是 否 存 在 自相  关 性 。具 体各 个股 票 的相 关 系数 表略 。   从 数 据 中 我 们 可 以 看 出我 国 股 票 市 场 上 股 票 价 格 本 身  的 自相关 只有 滞后一期相关度较 高 ,其他滞后期数增加时 ,   相 关度 越 来 越 低 , 而且不能通过检验 。 因此 , 我 国股 票 市 场 上  不 能 完全 否定 随机 游 走 假 设 。  

40 3   6 3 2 .  
36 2  

51 . 8 6   1 OO 8   1 O   7 1  

l O   6 0 ( ) 6 5 3   申华 控 股   5 9 6 8 2 1   7 7  2 6 2 9 7 6 2 , 0 9  

4 , 5 O   4 4 7 ,  

数据来源 : 上 海证 券 交 易所 网站 ( h t t p : / / w ww , s   o m. m)  

如 果 利 用这 些 股 票进 行 检 验 的结 果 说 明我 国股 市 没 有  达 到 弱 有 效 那 可 以 在 整个 市场 得 到 一 般 性 结 论 :   1 . 2 有效 性 假 设 统 计 检 验  在检验过程中 , 笔 者运 用 了 以 下 一些 特 殊 假设 :   ( 1 ) 运用每 1 3 收益 , 并且 只 关 注它 的 短期 相关 性 , 没 有 考  虑 长 期 相 关性 ;   ( 2 ) 计算收益时不考虑企业分红 ;   ( 3 ) 交易规则适用于市场流动状况 ;   ( 4 ) 假设 被 研 究 的 资 产 可 以 代 表 整 个 市 场 的 状 况 , 根 据  这 些 资 产 研 究 得 出 的结 论 可 以推 广 到 整 个 市 场 。   在 检验 股 票 市 场 有 效 性 的时 , 笔 者 首 先 采 用 的 是 图 形 检  验:根据弱有效市场的定义 , 如 果市 场 是 弱 有 效 的 则股 票 的  历史价格应该服从随机游走过程。即 :  



我 国 股 票 市 场 定 价 横 型 拟 合 

为 了进 一 步 检 验 我 国股 市 的 有效 性 , 本 文笔 者 还 采 用 了   目前 较 为 成 熟 的 A R MA — G A R C H — M 模 型拟 合 中 国股 市 的 定  价模 型 , 以 此 来 检 验 中 国股 市 定 价 有 效 性 以 及 季 节 效 应 是 否 

统 计 与决 策 2 0 0 5年 8月 ( 下)  

91  

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存在:  
:   +  盯 t +a l M+ a 2 F + a 3 H+ e t + 0 l e 卜 l + …+ 0   e   e I  l _ l   N( 0 , 盯   ( 4)  

o r I 2 =  ̄ + o t e 2 , 一 l + [ 3 o - 2 , 一 l   e I  I _ 】N( 0 , o r   。

其次 , 上市 公 司 大都 从 原 表 来 的 国有 企 业 改 制 而 来 , 具 有  特殊的形成机制与股权结构 。   国有 股 、 法 人 股 占整 个 股 本 的 

2 股 票 市场 定 价模 型模 拟 结 果 及 
检验 

变 量 

系 数 
0 . 0 0l 9 3  
_ 0. 1 52 3  

概 率 
0 . O l x x 】  
0Ol xx 】  

o r   — — 日收 益 的条 件 标 准 差 ;   机。 — — 过 去 的信 息 集 ;   1 l r ——风险升水 ;  

6 0 %左右 , 而且近年来 并没有  显 著变 化  作 为非 流 通 股 的 国 
有 股 和 法 人 股 占 比 较 高 是 中  国 股市 的一 个 特 点 , 这 个 因素  导 致 了 中 国 股 票 市 场 流 通 股 

a 、  

0 . ( X ) o 2  
0( ' oo 5  

0 . 5 4 7 l  
0. 3l 7 4  

0 . o 0 3 6  
日   日   0   0  
0  

00l 3 4  
00 3 5 4   0O l x x 】   0 。 0 3 8 4  

0 . 0 4 7 3   0 . 0 6 5 7   00 4 3 2  

M、 F、 H分别表示周一效应 、周五效应 和假 口效J  等季  节 性 因素 ;   e ——信息过程 , 即 市场 对信 息 的 反 映过 程 :  
在 对 我 国股 市 定 价 有 效 性 的模 型 研 究 中 , 我 们选 取 十 支  股票 , 每 只股 票 选 取 了 5 0 0个 交 易 日的 数 据 作 为 样 本 , 分 别  对样 本 数 据 的 每 日平 均 价 的 一 阶 对 数 差 分 表 示 各 自的 市 场  平 均 收 益 率 。样 本 数 据 的一 般 分 析 表 明 , 我 国 的 股 市 的 日收  益率序列均不服从正 态分布 , 具有 尖峰肥 尾的特 征 , 即 偏 度  大于 0 , 达到 了 0 . 8 ; 峰度大于 3 , 达 到 了 8以上 。   对 股 市 定 价 模 型 进 行 拟 合 分 析 时 ,我 们 采 用 MA T L A B   软件 中提 供 的 最 大 似 然 法 程 序 对 模 型 进 行 估 计 : 对 于 各 支 股  票 的估 计 结 果 , 我们采用 L i t z e n b e r g e r 和R a ma s w a  y ( 1 9 7 3 ) 进  行加 权 计 算 , 即:  
l n 

价格被严重 高估 的现 象 , 中国  股 市 的 市 场 平 均 市 盈 率 为 
4 0 , 而 同期 美 国股 市 的 市盈 率   仅为 l 5左 右 :这 种 特 殊 的股   权 结构 对 中国证 券市场 定价  的 有 效 性 在 一 定 程 度 上 产 生  了 不 利 影 响 

一 0 . 0l   2 0 3   0 . 6 7 3 2  
0  07 35   0( ' o o2  

‘  
B  

6 . 8 4 E一 0 5   OO l x x 】  
0  6 98   OOl x x 】  

0 . 5 4 7l  

0 . 0 0 o o  

Q- ¨   Q  Q 

4 0 . 3 6 2l   5 9 . 4 6 8 l  

O . O o o 0   OO l x x 】  

7 6 . 5 4 l 2   O . O l x x 】  

最后, 我 国证 券 市 场 的 监  D  l   q5 44   管 机 制 不 完 善  整 个 监 管 流  程: 市场准入机 制 、 信息披露机 制 、 市场退 出机制整体设计都  存在着一定的问题? 股 市 的 市场 准 入 机 制 设 计 最 初 就 是 为政  府 目标 服 务 , 即使 在 2 0 0 1年取 消 核 准 制 改 为审 批 制之 后 , 公  司上 市仍旧属于“ 稀缺 资源” , 一 些业绩好 、 经 营 管 理 水 平 高  的 企 业 还 是 很 难 迈 进 股 票 市 场 的 大 门  在 信 息 披 露 机 制 方   面, 2 0 0 2年 证 监会 推 行 强 制 性 信 息 披 露 机 制 , 借 以增强市场  透 明度 , 消 除 市场 信 息 的 不 对 称 分 布 , 抵 消 各 个 市 场 主 体 的  “ 道德 风险” 。但是推行强 制性 披露存在一些 问题 : 部分 上市 

l o ng  l i ke  h o , wt   68 47. 23 9 

_ - ∑  f  
其中 1 ——每支股票的参数估计值 ;   w —— 每支股票 的参数估计值 的权重 ;  
l = 

( 5 )  



 

【 v a r ( 1 , ) l 。  
I! l  

最 终 得 到 上 证 昕 较 活 跃 股 票 的 定 价 模 型 拟 合 结 果 如 表 
2。  

模型检验结 果表 明我 国股票 市场存在 显著地 的假 日效  应, 周 五效应也较 为明显 , 说明我 国股市存 在获取 超额收 益  的机会 , 在 一 定 程 度 上 说 明我 国股 市 尚 未达 到弱 式 有 效 ?  
3 我 国 股 票 市 场 定 价 效 率 较 低 的原 因 分 析  首先 , 目前 中 国经 济 处 于从 计 划 经 济 体 制 向市 场 经 济 体  制转 轨 发 展 的 阶段 ,股 票 市 场 的 发 展 也 处 于初 步 建 设 阶 段  1 9 9 0年 l 2月 1 9 日上 海 证 券 交 易 所 成 立 以 及 l 9 9 1年 4月   深圳 证 券 交 易 所 成 立 , 我 国 出 现专 业 的 证 券 交 易 场 昕 以 及专  业的证券交易商 , 奠定 了我 国股 市的基本框架 。但是 中国上  市 公 司 发展 是 建 立 在 对 原 有 的 国 有 企 业 进 行 股 份 制 改 造 的  基础上 , 所 以 中 国股 市 的 发展 与 国 有 企 业 改 革 息 息 相 关 ? 当  前 国 有 企 业 新 一轮 的 改 革 中 不 断 出 现 新 的 问题 : 下 岗 职 工 的  再就业安排 、 改 制成 本 费 用 收支 缺 口 、 国 有 企 业 产 业 结 构 转  型等。 问题层 出不穷 , 使 国有企业改革步履维艰 在这种情 况  下 ,以 国 有 企业 为 上 市 公 司 主 体 的 中 国殴 市 出 现 低 糜 现 象 。   在投 资者 忽 略 了 国有 企 业 的 隐 性 期 权 定 价 问题 时 , 股 市对 股  票 价 格不 能 做 出及 时敏 感 的反 应 。  

公 司管 理不规范 , 信息披 露 的可信度不 高 ; 上 市公 司本身对  信息的责任意识淡薄 ; 对于虚假信息 发行者缺乏 民事责 任标  准 等 这 些 问 题 的 存 在使 得 理 性 分 析 工具 对 中 国 的 股票 市场   作用 不大 , 造 成了投 资者对信 息披露 的漠视 , 从而 影响 了股  票 市 场 的定 价 效 率 。 在 市场 退 出 机 制 方  , 由于 存 在 观 念 、 市  
场 和股权结构 、 地方保 护主 义 、 法 律 制 度 以 及 社 会 保 障 体 系  的等障碍存 在 ,使得 中国股市从 2 0 0 1 年起才实施 真正 的 市  场 退 出机 制 但 是 实施 之 后 其 缺 陷也 是 显 而 易 见 的 : 第一 , 退  市惩 罚对违规公 司相对较 宽松 ; 第二 , 退 市 机 制 的 标 准 设 置  缺乏 具体 、 操 作性强 的细则 , 退 市 公 司 出现 了 “ 区别对 待” 现  象 这 种 退 市机 制 的 设 置 也 使 得 上 市 公 司 本 身 对 市 场 监 管 的  权威性有质疑 , 进 而 影 响 到 市 场 对 投 资 工 具 的 准 确 定 价 
参 考 文献 :  
【 l   1 D r a g o t a ,Vi c t o r ;Mi t r i c a ,E u g e n   E m e r g e n t   c a p i t a l   ma r k e t s   e f i c i e n —  

c y  ( T h e   c a s e   o f   R o m a n i a ) ….   E u r o p e a n   J o u r n a l   o f   O p e r a t i o n a l  
R e s e a r c h , 2 0 0 4 , l   5 5 ( 2 ) : 3 5 3 - 3 6 0 .  

f 2 1 彭作 祥 、 庞皓. 资 本 市场 有 效性 假 说 与 A R— X— G AR C H模 型 地 应 用   … .西 南 师 范 大 学 学报 . 2 0 0 2   ( 6 ) .   f 3 f 伍海华 , 李道时. 资 本 市场 有 效 性 假 定 理 论 评 述 I   J l l 经济学家. 2 0 0 2 .  
( 3 l ,  

【 4 1 刘赣 州.资本 市场 与 资 本配 置 效 率:基 于 中 国的 实证 分析 Ⅲ . 当代 
经 济 研 究, 2 0 0 3 , ( 1 1 ) .  

( 责任编辑/ 亦

民)  

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统计与决策 2 0 0 5年 8月( 下)  




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